Por economiapolitica.uy *
Héctor Tajam **
Dibujo Prof. Adán Iglesias Toledo ***
En el período post crisis 2002-03 del siglo XXI, en Uruguay hay dos décadas bien diferenciadas en cuanto al crecimiento económico. En la primera (2005-2014), asociada al boom del ciclo progresista latinoamericano, la economía uruguaya creció a un promedio anual de 5,9% (77% acumulado en los 10 años), mientras que en la segunda, hasta el año 2024, el crecimiento anual se redujo al 1,3% (14% acumulado). Sin embargo, si nos remitimos a una de las variables de la estabilidad macro económica, la inflación, el resultado es igual, 7,6% promedio anual, y lo más interesante, logrado con políticas bien diferentes. En la primera con un banco central (BCU) interviniendo directamente en el mercado cambiario a través de compra/venta de dólares, en la segunda, a partir de 2021, con el BCU interviniendo indirectamente a través de la tasa de interés. También es cierto que esta última estrategia ha reducido la inflación a un nivel que no se daba desde 2005.
Los bancos centrales suelen establecer metas de inflación, y en función de ello diseñar la política para lograrlo. El Banco Central del Uruguay (BCU) ha fijado la meta de inflación en 4,5%, y el instrumento elegido para alcanzar dicho objetivo ha sido, desde el año 2022, la tasa de interés. Desde enero a diciembre de dicho año aumentó la tasa de interés de referencia (también denominada Tasa de Política Monetaria, TPM) desde 6,5% a 11,5%. Se espera que aumentos en la tasa de interés desalienten el consumo (la demanda), favorezcan el ahorro y encarezcan el crédito. Lo que se denomina una política contractiva de la actividad económica, en la que también se reduce el espacio para un aumento de precios.
Pero en una economía como la nuestra, donde también circula el dólar, su precio puede constituirse en otro canal de trasmisión de la política de tasas de interés del BCU. Muchos de aquellos que poseen dólares los venden para aprovechar una mayor tasa de interés en pesos, lo cual afecta a la baja el tipo de cambio. Un dólar barato disminuye el precio de los bienes importados que componen la canasta de consumo promedio en Uruguay, a través de la cual se mide la inflación. Esto es lo que está sucediendo, y en definitiva constituyéndose en el principal determinante de una menor inflación.
El BCU mantuvo una política expansiva durante el tiempo en que la actividad económica estuvo afectada por la emergencia sanitaria causada por el Covid19, con una Tasa de Política Monetaria (TPM) de 4,5%. A partir de agosto de 2021 comenzó a aumentar dicha tasa de interés de referencia, de tal forma que a diciembre de 2022 llegó a 11,5%, instalándose una política contractiva, que continúa con las nuevas autoridades. En julio de este año la TPM se fijó en 9%. Según informe del BCU “este valor de TPM implica que la instancia de política se mantiene en terreno contractivo. Esta instancia busca contribuir a la convergencia de la inflación y de sus expectativas al 4,5%”[i] El propio informe del BCU nos dice que Uruguay es el único país en la región que mantiene una política de este tenor.
Desde agosto 2021, el valor del dólar descendió de un promedio mensual de $ 43.2 a $ 40,2 en julio 2025. Durante ese mismo período la inflación, medida por la variación del IPC, registró un aumento de 25%. Esta interacción entre tipo de cambio e inflación motivó que el “dólar real”, el poder de compra interno del dólar se redujera en -26%, o lo que se ha denominado como “atraso cambiario”.
Pero medida en términos anuales la inflación se redujo de 7,6% en agosto 2021 a 4,53% en julio 2025, ubicándose prácticamente en la meta fijada por el BCU.
Como podemos ver en la gráfica 1, los componentes del Índice de Precios al Consumo (IPC) que determinaron la reducción de su incremento, aumentando menos que el índice general a partir de octubre de 2022[ii], son aquellos relacionados con bienes importados -definidos como transables- y obviamente influidos por la baja del dólar: Ropa y Calzado, Transporte, Muebles y Enseres Domésticos, Información y Comunicación. El Informe del BCU ya mencionado agrega: “La dinámica descendente del núcleo inflacionario estuvo impulsada por su componente transable al influjo de la apreciación del peso uruguayo y la caída de los precios de los commodities relevantes para la inflación uruguaya”
En la gráfica 2 observamos el índice general (113) y el de cada componente que a partir de octubre 2022 se incrementó en mayor medida que el general. Todos son los que se denominan bienes y servicios no transables, es decir que su origen y destino es la economía doméstica y el mercado interno respectivamente. Constatamos entonces donde se deben hacer los esfuerzos para una mejora de la inflación sostenible, que no dependa de una moneda y mercados extranjeros, y que beneficie a la mayoría. Educación, Salud y Servicios Financieros son los de mayor variación, pero Alimentos y Bebidas el que más incide por su proporción en el presupuesto de gasto familiar promedio.
Esta dinámica antiinflacionaria no beneficia en mayor medida a aquellos cuyos raleados ingresos determinan que su mayor consumo se ubica en alimentos, salud, vivienda y transporte. Por su influencia en un dólar barato, tampoco lo hace para aquellas pymes que producen para el mercado interno y deben competir con productos importados más baratos. Y lo que más se sabe, por su mayor difusión, el perjuicio para los exportadores cuando deben pagar materias primas e insumos nacionales, y obviamente salarios.
Pero además, en un marco teórico donde se maneja equilibrios combinados entre la política monetaria, la política fiscal y la política de ingresos, la política contractiva del BCU se traslada al manejo del déficit público y a las pautas salariales. Aun no se conoce la iniciativa presupuestaria quinquenal que el Poder Ejecutivo debe remitir al Parlamento antes del 30 de agosto, pero sí se conocieron las pautas para la 11ª ronda de salarios, que incorporan justamente la meta de inflación esperada por el BCU. En ese contexto también se ubicó el ajuste de pasividades 2025-2026.
Las políticas contractivas no parecen adecuarse al objetivo de crecer y luego distribuir que se ha fijado el ministro de economía Gabriel Odonne, por lo que la preocupación es hasta dónde se extenderá el comienzo de la recuperación en el gasto social e ingresos, ambos imprescindibles para enfrentar los desafíos sociales tan conocidos por todos. A menos que la búsqueda de los equilibrios de precios, fiscal y de ingresos promuevan de tal manera la inversión y el crecimiento que aumenten los recursos disponibles al nivel necesario para atenderlos rápidamente.
NOTA: Al cierre de este artículo, diversos medios notifican un probable cambio en la negativa oficial de no acudir a la vía impositiva para afrontar la restricción que impone el déficit fiscal a impostergables incrementos en el corto plazo del gasto público social. El próximo presupuesto quinquenal incluiría gravar a la renta (IRPF) de los depósitos de residentes uruguayos en el exterior -estimados en 62.000 millones de dólares- a las compras por medio de plataformas digitales en el exterior, y contemplaría la posibilidad de retener en Uruguay el impuesto global del 15% a las utilidades de las empresas trasnacionales que operan en el país.
Gráfica 1
Gráfica 2
(*) EconomiaPolitica.uy es un Programa de asesoramiento, investigación y formación en Economía Política.
(**) Héctor Tajam es Economista, Director del Programa EconomiaPolitica.uy y Columnista de Mate Amargo. Fue Diputado (2005/10) y Senador (2010/15) por el MPP – Frente Amplio. Miembro del Capítulo uruguayo de la Red de Intelectuales y Artistas en Defensa de la Humanidad (RedH)
(***) Prof. Adán Iglesias Toledo, Director del Medio humorístico DEDETE del Periódico Juventud Rebelde, miembro de la UNEAC. Colabora con varios medios de prensa en su país y en el extranjero.
[i] Banco Central del Uruguay. Informe de Política Monetaria 2º. Trimestre de 2025.
[ii] Octubre 2022 es el punto de partida del nuevo índice IPC del INE
